Analiza tygodniowa 11 maja – 17 maja 2026 r.

Miniony tydzień potwierdził, że polski rynek pozostaje relatywnie odporny, jednak pod powierzchnią rośnie presja na firmy i walutę. Złoty utrzymywał się wobec euro w pobliżu poziomów 4,24–4,25 EUR/PLN, a względem dolara osłabił się jedynie nieznacznie. Jednocześnie jednak ponownie stało się jasne, że polskie przedsiębiorstwa zaczynają mocniej zderzać się z kombinacją wyższej inflacji, słabszego eksportu oraz droższych surowców energetycznych. Dla polskich firm głównym tematem pozostaje zatem nie to, czy PLN jest silny czy słaby, ale czy rosnąca presja kosztowa nie zacznie szybciej uszczuplać marż i ograniczać popytu.

Polska gospodarka nadal rośnie, ale tempo nie jest już tak silne jak pod koniec roku

Najważniejszą informacją krajową tygodnia był szybki szacunek PKB za pierwszy kwartał. Polska gospodarka wzrosła o 3,4% w ujęciu rocznym, co wciąż stanowi solidne tempo i dobry wynik w porównaniu z regionem. Jednocześnie widoczne jest jednak spowolnienie w stosunku do poprzedniego kwartału, kiedy wzrost osiągnął poziom 4,1%. Jest to istotne głównie dlatego, że rynek zaczyna mocniej rozróżniać wciąż przyzwoity poziom wzrostu od stopniowo pogarszającej się dynamiki.

Dla polskich firm kluczowe jest, że gospodarka na razie nie popadła w słabość, ale też nie wysyła już tak silnego sygnału, jak na przełomie roku. Dla złotego jest to wiadomość neutralna lub lekko pozytywna: gospodarka pozostaje solidna, ale nie na tyle, by sama w sobie skłaniała NBP do zaostrzenia retoryki. Dla firm powiązanych z popytem krajowym to wciąż relatywnie sprzyjające otoczenie, natomiast dla eksporterów już nieco mniej, jako że spowolnienie zazwyczaj przychodzi właśnie przez handel zagraniczny i przemysł.

Inflacja pozostaje podwyższona – NBP nie będzie się spieszyć z obniżkami stóp

Drugim kluczowym tematem tygodnia była inflacja. Kwietniowy wzrost cen został potwierdzony na poziomie 3,2% r/r, a mniej korzystnie prezentuje się przede wszystkim struktura tego odczytu. Usługi podrożały o 5,2%, towary o 2,4%, a szacunki inflacji bazowej oscylują wokół 3%. Jest to istotne, ponieważ to właśnie komponent bazowy bywa dla banku centralnego większym sygnałem ostrzegawczym niż same ceny energii czy żywności.

Dla NBP to argument przemawiający za ostrożnością. Po marcowej obniżce stóp przestrzeń do dalszego, szybkiego luzowania polityki pieniężnej się zawęziła, co w krótkim terminie pomaga złotemu. Dla polskich firm historia jest jednak bardziej skomplikowana. Wyższa inflacja oznacza droższe usługi, presję na wzrost wynagrodzeń, wyższe koszty operacyjne oraz mniejsze szanse na szybkie potanienie finansowania. Innymi słowy: to, co utrzymuje PLN na relatywnie mocnym poziomie, jednocześnie zwiększa presję na koszty przedsiębiorstw.

Słabszy eksport i kruchy przemysł pozostają słabym punktem polskiego rynku

Trzecim ważnym tematem tygodnia był sektor zewnętrzny. Polski eksport w pierwszym kwartale spadł o 2,2% r/r, podczas gdy import obniżył się o 1,0%, przez co bilans handlowy zamknął się na lekkim minusie. Jednocześnie rachunek bieżący pozostał jedynie nieznacznie ujemny, co samo w sobie nie jest dramatyczne, ale potwierdza, że polska gospodarka nie jest obecnie napędzana silnym eksportem netto.

Dla polskich firm jest to istotne głównie ze względu na powiązania z Niemcami i strefą euro. Jeśli popyt zagraniczny się nie poprawi, sam kurs walutowy nie pomoże eksporterom. Słabszy złoty mógłby wprawdzie teoretycznie poprawić konkurencyjność, ale jeśli główny problem tkwi w wolumenie zamówień, korzyść kursowa szybko się zaciera. Dla firm przemysłowych głównym ryzykiem pozostaje zatem kombinacja słabszego popytu, droższej energii oraz wyższych zapasów, które zamrażają kapitał obrotowy.

Podsumowanie dla firm

Miniony tydzień potwierdził przede wszystkim, że krajowy scenariusz makroekonomiczny jest wciąż relatywnie silny, ale presja z zewnątrz rośnie. Wzrost PKB powyżej 3% to dobry wynik, złoty pozostaje stabilny, a NBP nie sprawia wrażenia, by zamierzał szybko obniżać stopy. Jednocześnie przybywa jednak sygnałów, że eksport, przemysł oraz marże firm pozostają podatne na zagrożenia.

Dla eksporterów głównym tematem jest nadal dynamika zamówień ze strefy euro oraz kurs EUR/PLN. Dla importerów i firm z kosztami dolarowymi ważne jest monitorowanie również USD/PLN, ponieważ ceny ropy, transportu oraz część zakupów surowcowych pozostają wrażliwe właśnie na dolara. W praktyce oznacza to, że złoty na razie nie zachowuje się jak waluta pod presją, ale jego dalsze umocnienie nie jest oczywiste. Firmy powinny liczyć się z tym, że główne ryzyko nie tkwi w samym kursie, lecz w kombinacji szoku kosztowego i słabszego popytu w Europie.

FX Kalendarz: Co nas czeka v przyszłym tygodniu?

• Wtorek 19 maja (11:00) | Niemcy: Indeks koniunktury gospodarczej ZEW
  Kluczowy wskaźnik nastrojów inwestorów podpowie, czy niemiecki przemysł odbija się od dna. Ponieważ Niemcy są głównym partnerem handlowym Polski, lepszy wynik da złotemu pro-wzrostowy impuls. Z kolei słabe dane potwierdzą stagnację, co dla pary EUR/PLN oznaczałoby ryzyko wzrostu powyżej poziomu 4,26.

• Środa 20 maja (10:00) | Polska: Produkcja przemysłowa i PPI za maj
  Najważniejsze dane krajowe, które pokażą realną kondycję polskiego przemysłu oraz presję cenową w produkcji. Jeśli produkcja rozczaruje, a ceny producentów (PPI) wzrosną, potwierdzi to presję stagflacyjną w gospodarce. Dla złotego mógłby to być sygnał do lekkiego osłabienia, gdyż wskazywałoby to na gorszą wydajność sektora eksportowego.

• Czwartek 21 maja (20:00) | USA: Protokół z posiedzenia FOMC (Fed Minutes) Globalny impuls dla rynku, który ujawni, jak silne są obawy amerykańskich bankierów przed inflacją. Jeśli protokół potwierdzi retorykę „wyższych stóp przez dłuższy czas”, dolar amerykański się umocni. Dla polskich importerów rozliczających się w USD to ryzykowny moment, który może skokowo podrożyć zakupy i wypchnąć kurs USD/PLN w górę.

• Piątek 22 maja (10:00) | Strefa euro: Indeksy menedżerów logistyki PMI (wstępne za maj)
  Istotna publikacja dla polskich poddostawców, mapująca aktywność w przemyśle strefy euro. Jeśli niemiecki sektor przetwórczy odnotuje spadek, na rynkach przeważy awersja do ryzyka. W takim środowisku inwestorzy wycofują kapitał z regionu CEE, co postawiłoby złotego pod presją sprzedażową zarówno wobec euro, jak i dolara.